中国银河01月01日发布研报称：给予社会服务推荐（维持）评级。
日韩教培监管政策变化，对供需影响几何：1）韩国：受特定政治、历史背景影响，韩国政府针对课外培训市场的治理政策波动剧烈。但最终其教育体系复归精英教育，课外培训参培率与高等教育毛入学率同步提升，补习机构数量持续攀升；2）日本：政府对课外教育行业的监管力度较为柔和，改革方向更多集中于校内和考试制度。2000年后，受少子化影响，学习塾数量逐步保持平稳，但连锁补习机构通过拓展业务范围，营收仍实现持续增长。
中国民办教育行业监管严格，供给增速预计受限：自2018年以来，中国政府针对整个民办教育体系实施了较为全面的改革。对比日韩监管政策，当前中国政府针对教培行业的监管严格程度显著更高。其中，义务阶段学科培训机构资质已不再新增，存量机构必须转为非营利或注销。对于非学科类培训，由于资质审核、内容备案与监督、营业时间、价格指导、资金监管均较“双减”前有更高要求，中小培训机构的发展空间亦受限。此外，监管当局仍在持续清理各类变异性培训，预计将对地下供给形成制约。整体而言，我们认为当前中国教培行业政策已形成较为完备的治理框架，政策稳定性的清晰度已较高，合规学科/非学科机构的供给增速预计将较为有限。
市场需求依然刚性，且有增量空间：一方面是至2034年中国高考适龄人口仍在增长，且高中阶段监管政策较为友好。同时，参考CIEFR数据，监管进一步清理非合规培训机构，将为上市教培企业在城镇市场最多带来1.9倍增量空间。另一方面，素质/兴趣类校外培训市场空间依然广阔，受益于“双减”带来的课后时间增加+素质教育纳入教育评价体系，我们认为未来三年K9素质教育有望弥补传统教培企业因学科类业务受监管而产生的空白。
投资建议：中国教培行业当前政策稳定性的清晰度已较高，行业规范化发展的界限与框架已经明晰。在此基础上，我们预计供需两端优化趋势将进一步强化，头部教培机构将充分受益集中度提升+新业务拓展带来的成长空间。推荐学大教育，受益标的新东方-S、科德教育。
风险提示：宏观经济持续下行的风险；非合规机构清理进展低于预期的风险；新业务转型进展低于预期的风险。
